Pour financer le rachat de SFR, Numericable profite d’une fenêtre historique sur le marché obligataire

C’est une opération record. Numericable et sa maison mère, Altice, ont réussi à lever 12 milliards d’euros sur le marché obligataire, placés à la fois en euros et en dollars, afin de financer le rachat de SFR à Vivendi. "C’est la transaction la plus importante sur le marché high yield (haut rendement) en Europe depuis 2007, explique Stéphanie Iem, analyste chez Allianz Global investors. La société a choisi de diversifier ses sources de financement en levant à la fois de la dette bancaire et de l’obligataire, en euro et en dollar, sur des maturités différentes. Au final, la taille de la dette bancaire a été réduite au profit du montant des obligations pour satisfaire la forte demande des investisseurs obligataires."

Numericable qui ne prévoyait d’émettre "que" pour 6 milliards d’euros d’obligation, a en fait obtenu 8 milliards d’euros pour des emprunts à 5 ans, 8 ans et 10 ans. Altice, de son côté, a levé 4 milliards d’euros pour une durée de 8 ans. Une levée de fonds qui fait exploser les compteurs du marché obligataire européen. Sur les 32 milliards d’euros émis sur le marché depuis le début 2014, le secteur des télécoms a représenté 8,3 milliards d’euros…

Cette émission obligataire spectaculaire pour un émetteur considéré comme risqué (les deux sont notés en catégorie "spéculative") est symptomatique du mouvement de désintermédiation du financement des entreprises. Les banques fournissent un peu moins de crédit aux entreprises qui doivent aller chercher des fonds sur les marchés.

Des investisseurs aux poches profondes

Avec succès, car les investisseurs ont les poches profondes. "Il y a un énorme appétit sur le marché à haut rendement, confie ainsi Muriel Nahmias, conseil en financement chez Bfinance. Cette opération est symptomatique d’un marché obligataire extrêmement liquide. C’est une fenêtre historique pour les entreprises pour émettre." Le marché obligataire permet notamment des financements à long terme (jusqu’à 10 ans dans le cas de Numericable), que les banques ne peuvent plus se permettre de proposer.

Les conditions d’accès à ces financements sont par ailleurs très favorables, du fait de la forte demande des investisseurs. "Les investisseurs sont à la recherche de rentabilité et de diversification de leurs portefeuilles d’investissement, et les entreprises recherchent des financements", résume Phillipe Noyard. La tranche d’obligations à 8 ans de Numericable était ainsi proposée initialement pour un coupon de 5,75 % est descendue à 5,375 % du fait de la forte demande.

Numericable et Altice ont d’ailleurs profité de cette fenêtre pour lever des fonds dont ils n’ont pas besoin dans l’immédiat, l’acquisition de SFR ne pouvant être validée qu’après l’accord des autorités européennes dans un peu plus de six mois. Ce genre d’opération est généralement financé par un prêt bancaire à court terme ("bridge loan"), le temps que la validation soit acquise et que l’entreprise puisse aller sur les marchés obligataires.

"La société a choisi d’émettre maintenant pour fixer ce financement à un taux attractif. Un prêt bancaire aurait coûté moins cher, explique Pierre Wrobel, spécialiste produit chez Allianz Global investors, mais avec l’incertitude de devoir se refinancer dans quelques mois, après la décision de Bruxelles, à des taux moins intéressants ou dans un contexte de marché inapproprié. "

Et Numericable n’est pas le seul a profiter de l’occasion. "On voit arriver sur le marché obligataire de nouveaux émetteurs, comme des opérateurs télécoms des pays de l’Est, avec des profils de risques plus tendus. Et ils placent très bien leurs émissions, reprend Pierre Wrobel. Il n’y a pas de risque à court et moyen terme car ces entreprises se refinancent facilement, mais quand les taux de défaut augmenteront, cela viendra principalement de cette catégorie d’émetteurs."

Une dette colossale à rembourser

Numericable va désormais devoir se mettre en ordre de bataille pour rembourser la dette colossale que la société vient de contracter. "les investisseurs estiment que l’entreprise est capable de générer des cash-flow suffisants pour supporter ce niveau de dette", estime Stéphanie Iem d’Allianz Global Investors.

Mais des risques importants pèsent néanmoins sur l’opération. Notamment dans la capacité à générer le milliard d’euros de synergies potentielles prévu entre SFR et Numericable. "Cette transaction a une logique industrielle forte et pourrait dégager plus d’un milliard d’euros de synergies. Mais, comme l’ont signalé les agences de rating, il y a un risque d’exécution sur le calendrier et le montant", reprend Stéphanie Iem.

Le fait de diversifier ses sources de cash, entre les banques et les marchés, devrait en tout cas permettre à Numericable de réduire son risque d’accès aux financements. Et s’assurer pour l’avenir d’avoir suffisamment de liquidités pour mener la fusion avec SFR.

Arnaud Dumas

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